2019년 8월 16일 (금) - 금융의 지배 (The ascent of money) – 니얼 퍼거슨 (3)

<금리 생활자의 안락사 – 전쟁으로 인한 인플레이션과 화폐가치의 하락>

채권시장은 한가지 부분에서 취약했는데 바로 빈부격차를 확대한다는 점이다. 1830년대 랑티에(프랑스의 금리 생활자: 채권자)는 전성기였다. 채권으로 권력을 잡을 수 있었고 무력행사도 가능한 그 시기에 이 랑티에를 붕괴시킨 것은 민주주의나 사회주의의 득세가 아닌 바로 1차 세계대전이었다.

밀턴프리드먼은 “인플레이션은 언제 어디서나 화폐적 현상으로, 통화량을 산출량보다 더욱 빠르게 증가시키지 않는다면 결코 발생하지 않는다”라고 정의한다. 독일은 1차 세계대전 이후 초인플레이션에 빠졌는데 이는 전시상황에서의 채권 시장과 전후의 금융의 역할에 기인한다. 전시에 독일은 동맹국인 오스트리아 헝가리, 터키 국민에 대해서만 국채 발행을 하였지만 연합국은 영국, 프랑스, 이탈리아, 러시아 등 전세계에 걸친 자금동원이 가능했다. 독일과 오스트리아는 결국 중앙은행을 통해 단기 융자를 받아야했고 이는 초인플레이션을 일으켰다. 전쟁에서 패하고 승전국들이 채무 불이행을 선언(베르사유 조약)하자 신생 바이마르 공화국(구 독일)은 화폐를 계속 찍었다. 이는 인플레이션을 확대했고 또한 과거 기득권세력(최대 납세자들)이 현 정부의 정통성을 거부하면서 납세를 거부했다. 세금이 부족하고 지출은 과도한 상황에서 바이마르 공화국의 경제 담당자들은 마르크의 가치가 급락하면 독일 상품의 가격이 하락하면서 수출이 증가할 것으로 전망하고 손을 놓고 있었으나, 1920~1922년 당시 전쟁 때문에 급격히 발행한 채권으로 발생한 인플레이션을 잡기 위해 미국과 영국이 자국의 수출보다 수입을 훨씬 더 자극했고 독일의 경제적 압력이 무산되었다. (p.106~107)

인플레이션은 화폐적 현상이다. 하지만 초인플레이션은 정치적 현상이다. 근본적으로 한 나라의 정치가 오작동하지 않은 한 발생하지 않는다.

전쟁뿐만 아니라 금융시스템이 오작동할때에도 인플레이션은 발생한다. 1960~1970년대 아르헨티나는 2차 세계대전 이후 줄곧 나른나라보다 뒤쳐졌는데 정치적 현상으로 인한 인플레이션이 요인이었다. 가진자들은 아르헨티라를 영어권 국가의 농산물 수출국으로 하려했지만 해당 국가들이 대공황을 맞는 바람에 무산됐다. 대규모 이민인력이 유입되었지만 농경지를 정착지로 풀지 않으면서 도시에 노동인구가 넘쳐났다. 이때 파쇼정권이 페론 정권이 등장했는데 그때부터 두번의 후임 정권이 계속해서 화폐 절하를 하면서 인플레이션이 급등했다. (연간 인플레이션은 444%) 내부적으로 내란, 외부로는 포클랜드 제도를 둘러싼 영국과의 무력충돌이 인플레를 부추겻다. 하지만 더 결정적인 이유는 사회세력의 단합이었다. 과두정치세력, 군사독재자, 생산자 이익 집단, 노동조합, 그리고 가난한 하층민인 테스카미사도(descamizados: 헐벗은 사람들)가 단합 세력이었다. 다시말해 가격 안정에 이해를 둔 집단이 단 하나도 없었다. 부채로 인해 화폐를 계속찍었지만 인플레를 해결할 수 없었고 이 때문에 가장 큰 피해를 본 집단은 가난한 노동자가 아니라 바로 연금을 받는 공무원, 대학교수, 연금생활자 등이었다. 고정현금을 받다보니 인플레는 그들의 구매력을 낮춘다. 반면 주요 수혜자는 대형 채무자들로 인플레이션 덕분에 채무가 사실상 탕감되었다. 그 수혜자 중심에는 정부도 끼어있었는데 채무가 아르헨티나 화폐인 아우스트랄 화폐인 경우에 그랬다.

아르헨티나가 정상적인 상황으로 돌아선 계기는 모라토리엄을 선언하고 채권자들이 대대적인 헤어컷을 받아들인 것이다. (p. 118)

<금리 생활자의 부활 – 고정급여 생활자의 부활 – 채권의 부활>

1970년대의 높았던 인플레이션이 갑자기 사라지는 현상이 발생했다. 결정적인 이유는 옷부터 컴퓨터까지 우리가 구매하는 대다수의 제품에서 기술혁신을 이루고 또 아시아의 저이금 경제권으로 생산지를 옮겨 값이 저렴해진 덕분이었다. 기술혁신이 이루어지면 저비용으로 동일가치의 제품을 생산하고 해당제품의 가격은 하락한다. 또 다른 이유로 전 세계적인 통화 정책의 변화이다.

<거품만들기 – 주식시장>

동인도회사부터 프랑스왕정인 존 로까지 주식시장은 그렇게 대규모사업을 위해 투자자들이 힘을 합치는데에서 출발했다. 현대의 주식시장과는 사뭇다르게 지분을 가짐으로 지분권을 행사할 수 있거나 하지않고 단지 출자의 의미만을 가지는 게 시작이었고 리스크 이전을 위해 거래를 시작하면서 본격적인 거래시장이 형성되었다. 자본의 효율성이 증대되면서 시장은 역동성이 생겼고 바로 이 역동성이 시장의 거품을 만들게 된다. 미국 대공황이 강타했을 때 여러 가지 면에서 경제 지수가 양호했다. 양 대전 사이의 시기에 생산성을 드높인 기술 혁신도 부족함이 없어서 듀퐁의 나일론, 프록터 앤드 갬블의 세제, 레블론의 화장품 RCA의 라디오, IBM의 계산기 등이 쏟아져 나왔다. 예일 대학의 어빙 피셔는 미국이 전례 없을 정도로 과학과 발명품을 산업에 응용하고 있으므로, 기대 소득이 더 커질 것으로 전망한다. 라고 말했다. 또 GM의 앨프리드 슬론 같은 이들 덕분에 경영 방식에도 혁명이 일어났다. 이와 같은 역동성은 차입을 일으키는 투자자들 덕분에 그 정도가 증가했고 이 레버리지는 단기 수익을 노리는 핫머니가 되어 시장을 돌아다녔다. 시장의 거품은 연준이 연준이 탄생시킨다. (p. 162)

연준은 첫째, 1928년 은행 파산이 야기한 신용수축을 완하기 위한 조치를 하지 않는다. 오히려 규제를 통해 은행에 준비금을 더 쌓으라고 하였고 이는 상황을 악화시킨다. 둘재, 1913년 연준 창설 이전에 이런 종류의 위기를 맞이했다면 당시 시스템은 은행 예금의 금 태환에 제동을 걸었을 것이다. 반면 연준은 1930년 12월부터 1931년 4월가지 미회수 여신의 규모를 낮추면서 사태를 더욱 악화시켰다. 이 조치로 은행들이 허둥지둥 유동자산 마련을 위해 자산을 매각해 채권가격이 내려갔고 상황은 전반적으로 악화되었다. 1931년 2월과 8월 사이에 이어진 은행 파산 물결로 상업은행 예금액은 총액의 9퍼센트인 27억 달러가 하랬다. 셋째, 영국이 1931년 9월 금본위제를 단념하고 해외 은행들이 보유 달러를 금으로 전환하는 일이 속출했을 때, 연준은 할인율을 두 차례에 걸쳐 3.5퍼센트로 늘렸다. 이 조치로 금유출은 막아 냈지만, 미국은행들은 다시 한번 위태롭게 만들었다. 넷째, 1932년 4월에 이르러서야 강력한 정치적 압박이 가해진 결과, 처음으로 유동성 위기를 막기위한 중대 조치가 단행됐다. 그러나 이러한 조치로도 1932년 마지막 분기에 터진 은행파산 물결을 막기에는 역부족이었고, 그 결과 주 전체의 모든 은행이 일시적으로 문들 닫는 은행 영업정지 사태를 최초로 맞게 되었다. 다섯째, 새로 들어선 루스벨트 행정부가 달러를 평가절하 한다는 소문이 돌면서 국내외 투자자들이 달러에서 금으로 이탈해가자 연준은 또 다시 할인율을 올렸다. (p. 164)

대공황에서의 교훈은 첫째, 자산가격이 급락하는 시점에서 시행되는 부적적랗고 유연하지 못한 통화정책은 일시적인 조정국면을 경기 후퇴로 만들며, 더 나아가 불황으로 빠져들게 한다. 두 번째는 환율 안정에서 얻는 혜택이 국내 디플레이션이라는 대가를 치를 만큼 그렇게 중요하지 않다는 사실이다. (p. 165)

<두꺼운 꼬리 이야기>

투자자의 탐욕과 공포가 변동성을 만들고 거품을 만든다. 엔론이 특수목적회사라는 것을 통해 증권화를 하고 이를 회계장부에 숨겼다. 분식이 발견되고 엔론이 붕괴되면서(엔론의 존재는 한국의 삼성전자보다 더 큰 의미가 있는 회사였다.) 우리는 리스크에 대한 것을 다시 생각하게 되는 계기가 되었다. 건전한 통화유입이 위기를 막지만 그렇지 않을 수 있는 경우가 많았다는 것은 역사가 말해주고 있다. 해당 변동성과 공포는 계속될 것이기에 우리는 이 위험을 헷지해야할 필요가 있었으며 보험이 발전하게 된다. 

<위험의 도래>

금융 충격은 기본적으로 미래에 대비하기 위해 발생한다.

사람들은 대개 약간의 이득(보험료가 없는 경우)을 보면서 확률적으로 낮은 막대한 손실(재난 후 아무런 지급도 못 받는 경우)을 입기보다 약간의 손실(연간 보험료)을 보면서 확률적으로 낮은 큰 이득(재난 후 지급받는 보험금)을 보길 원한다. (p. 199)

복지국가는 정치와 매우 깊은 연관이 있다. 빈자가 부자보다 투표수가 절대적인 사실. 복지를 풀면 국민은 다루기가 쉬워진다. 회사가 직원에게 부동산 매입 대출을 해주면서 장기적으로 묶어놓는 이치와 다르지 않다. 복지국가로서 성공한 케이스는 일본이다. 일본 특유의 평등주의와 순응주의는 복지국가로서의 성공의 최적의 특징이다. 반면 영국의 개인주의는 그렇지 않았다. 영국의 복지비 지출 증대는 저성장뿐 아니라 선진국 평균을 훨씬 웃도는 인플레이션을 초래했다. 특히 만성적인 저생산성이 문제였는데 이는 영국 노동조합의 삐딱한 단체교섭 전술과 밀접한 관련이 있다. 미국도 마찬가지였다. 이러한 이유로 1970~1990년 동안 매우 두드러진 경제 흐름 중 하나는 서구 복지국가의 해체였다.

전후 복지국가들은 높은 인플레이션과 정부 재정적자로 위기를 맞았고 칠레에서는 쿠데타가 발생했다. 복지국가의 폐해는 국가보험이었다. 처음 출발은 거대한 보험제도였으나 한낱 세금 제도로 전락하였다. 그래서 오늘 거둔 보험료를 장래를 대비한 기금으로 적립하는 대신 당장의 사회 보장비로 썼다. 이러한 부과방식(자발적이지 않고 강제적인: 국민으로부터 당연히 돈을 받을 수 있기때문에 절약할 이유가 없다) 때문에 검약의 원리가 사라지고 대신 자격 부여 관행이 들어섰다. 그러나 이러한 방식은 인간의 행동방식에 대한 잘못된 인식에서 나왔다. 개인에게서 기여와 혜택의 연결고리를 파괴했기 때문이다. 다시 말해 노력과 보상의 관계를 끊어 놓았다. 어는 곳에서든 장기에 걸쳐 이런 일이 대대적으로 발생한다면, 그 최종 결과는 암담할 것이다.